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“超驗”，意為超出一切可能的經(jīng)驗之上，不能用常規(guī)的思維和經(jīng)驗主義去思考的東西。在這個跌宕起伏、充滿不確定性的“超驗時代”，投資人們將如何依靠于跨學(xué)科的快速自我迭代能力、敏銳的分辨能力、前瞻性的預(yù)判能力等核心競爭“超”能力在資本市場運籌帷幄？
9月23-24日，36氪“超驗時代——2021中國投資人未來峰會”在上海舉行，百家主流投資機構(gòu)齊聚一堂，探討未知未來中的已知可能，重新審視資本應(yīng)當(dāng)扛起的社會責(zé)任。
在24日下午的生命科學(xué)專場中，高榕資本合伙人楊昆、久友資本董事長李陽針對“水深魚大的大健康投資”圓桌話題，展開了一場共識與碰撞并存的對話，對話由金浦健康基金執(zhí)行董事顧冠主持。
以下為對話實錄，經(jīng)36氪編輯整理：
顧冠：各位來賓，下午好！非常感謝36氪的邀請，今天有機會和兩位投資界的大咖一起討論醫(yī)療投資。今天的主題非常有意思“水深魚大”，臺下還在說我們是抓魚三人行。我先做一下自我介紹，金浦健康基金2015年成立，6年的時間我們發(fā)了三期基金，累計投資超過35個項目。我們整體的投資理念希望做價值的發(fā)現(xiàn)者和創(chuàng)造者，在潛力的細分領(lǐng)域里面尋找優(yōu)秀的企業(yè)家，能夠長期陪伴他們成為細分領(lǐng)域的龍頭或白馬企業(yè)。我個人是生物醫(yī)學(xué)專業(yè)背景，2012年回國以來一直從事醫(yī)療健康的股權(quán)投資。目前在金浦健康基金主要負責(zé)醫(yī)療器械和IBD版塊的投資，請李總和楊總介紹一下自己和基金的情況。
李陽：我是久友資本的李陽，久友的初心就是和被投企業(yè)、背后支持我們的LP做長長久久的朋友。我們在醫(yī)療大健康領(lǐng)域的投資從2017年正式布局，累計投了數(shù)十個項目。核心投資策略是——秉持全球視野，挖掘生命科技賽道擁有國際前沿技術(shù)的明日之星，比如研發(fā)mRNA新冠疫苗的斯微生物、類器官芯片的大橡科技、通用CAR-T的門羅生物、創(chuàng)新型細胞治療的睿健醫(yī)藥等，都是久友已經(jīng)投資布局的代表性案例。
楊昆：我是高榕資本的楊昆，高榕于2014年創(chuàng)立，醫(yī)療是高榕關(guān)注的一個重要產(chǎn)業(yè)賽道。高榕目前參與管理的美元基金和人民幣基金總額大概300億人民幣。具體在醫(yī)療方面，2018年到現(xiàn)在共投了數(shù)十個項目，去年和今年投資節(jié)奏更快一點，過去一年多，從高榕的角度，醫(yī)療類項目占比超過20%，是非常重要的板塊。我本人是生物醫(yī)學(xué)背景， 2008年回國，一開始在產(chǎn)業(yè)里，在強生、美敦力，然后去了德同資本，之后在國投創(chuàng)業(yè)也是負責(zé)醫(yī)療的投資。
市場瞬息萬變，投資“順勢擇時”
顧冠：謝謝兩位的介紹，兩位所在的基金這幾年在醫(yī)療投資的比重越來越大。我聽很多醫(yī)療投資人講，尤其是疫情以來，2020、2021年是做投資以來最忙的兩年，確實有很多的機會，投資熱度非常高。那么，兩位所在機構(gòu)的策略和投資思路是一直堅持一個理念還是隨著市場有一些調(diào)整？
楊昆：第一，醫(yī)療投資的思路，每隔幾年大家都會調(diào)整。比如十年前做醫(yī)療投資，那個時候真正投創(chuàng)新藥很少，會投有營收、有利潤的Me-too/Me-better。 2018年以后投創(chuàng)新藥的比較多一點。第二，產(chǎn)業(yè)的變局和方向。集采之后，從醫(yī)藥到器械，產(chǎn)業(yè)的思路發(fā)生很大的變化，二級市場上創(chuàng)新藥的估值已經(jīng)超過原來很多傳統(tǒng)的大藥企，這個估值已經(jīng)很高。第三，國際環(huán)境。我們當(dāng)時統(tǒng)計了一下，從全球的角度，醫(yī)療領(lǐng)域的投資和募資，2020年在美國市場基本上漲50%，大家對新技術(shù)都熱捧。基因治療在中國很熱，在美國也很熱，這是全球性的機會。
李陽：久友資本在醫(yī)療大健康領(lǐng)域的布局更深入一點，我們更底層的投資策略。我是理科生，創(chuàng)立久友以來有一個價值觀趨向，希望通過投資真的可以助力中國的科技發(fā)展，助力人類的進步。所以我們定義為硬科技投資公司，專注兩個核心賽道，一是生命科技，二是半導(dǎo)體/芯片、集成電路、人工智能等。
去年疫情以來醫(yī)療投資非常火熱，但我們從2017年就開始在創(chuàng)新藥、精準診斷、創(chuàng)新醫(yī)療器械這些技術(shù)門檻比較高、創(chuàng)新性比較強的方向上加大投資力度。我有一個投資理念，叫順勢擇時，大方向沒錯，但投資時間窗口的打開，尤其是科技創(chuàng)新屬性比較重的生命科技投資，需要一些關(guān)鍵性條件的具備。
關(guān)鍵性的條件有哪些？這個要結(jié)合國家的現(xiàn)實狀況：一是整個中國醫(yī)療大健康產(chǎn)業(yè)的價值鏈必須要重塑。這個重塑得益于2018年國家醫(yī)保總局的成立、中國集采制度的推行。原來幾毛錢的藥賣到幾百塊，幾百塊錢的心臟支架賣幾萬塊，誰還愿意創(chuàng)新？現(xiàn)在通過集采倒逼創(chuàng)新。如果還想掙幾十倍甚至上百倍的利潤，就要做全球首創(chuàng)，做first in class，做臨床上有重大需求、但是沒有產(chǎn)品，解決老百姓剛性的需求，這些是非常有意義的。正是因為產(chǎn)業(yè)鏈價值鏈得到重塑，我們投創(chuàng)新，投國際前沿的項目團隊、創(chuàng)業(yè)公司，才能得到最終的回報。這是第一個非常重要的前置條件。
第二，效率要提高。這個效率主要是指什么？藥監(jiān)審批。2015年之前中國的藥監(jiān)審批比較審慎，但是所有創(chuàng)新藥背后都是專利，專利保護期只有20年。如果一個專利20年，15年才批出來，我們還能投嗎？也沒有辦法投。所以也是從2016、2017年起藥監(jiān)審批的改革，綠色通道加速審批，這一系列的政策給我們提供完全不同的時代機會。通過投資，我們想提供一種助力，能夠改變中國生物醫(yī)藥行業(yè)的狀況。
別把“泡沫”吹得太厲害
顧冠：謝謝兩位的分享，非常深刻。其實我們也在總結(jié)，中國的醫(yī)療健康行業(yè)其實是三座大山下面形成的結(jié)構(gòu)性機會——需求未被滿足、供給端的創(chuàng)新匱乏，同時支付端的壓榨。在三座大山下，其實還是會有很多的結(jié)構(gòu)性的機會。但是，再好的領(lǐng)域都會經(jīng)歷一些短期的波動，比如去年底醫(yī)療泡沫很大，今年甚至更熱。兩位認為，目前醫(yī)療投資處于什么階段？投資界會不會有一些調(diào)整？
李陽：這是一個非常好的問題，我們借這個機會呼吁一下，所有的同行理性投資，不要把這個“泡沫”吹得太厲害。當(dāng)然，確實疫情以后二級市場向一級市場有一些傳導(dǎo)，二級市場50倍PE，一級市場的項目對標哪家上市公司也要多少倍PE，估值確實泡沫嚴重。另外，今年跟整個資本市場也有大的關(guān)系。我身邊原來投游戲、教育、互聯(lián)網(wǎng)的同行都開始投生物醫(yī)藥、創(chuàng)新醫(yī)療，項目估值自然而然水漲船高。
我們特別強調(diào)前瞻性，我們要預(yù)判未來兩年，甚至三年、五年、十年以后有哪些細分領(lǐng)域的技術(shù)有可能會成為熱點。這對專業(yè)團隊的投研能力要求會非常高，有一些項目真正能看懂的團隊本來就沒那么多，我相信估值一定程度還是比較好溝通的，當(dāng)然壓力確實也在。
顧冠：謝謝李總的呼吁，最近這段時間無論是科創(chuàng)板發(fā)行價格，還是港股破發(fā)的現(xiàn)象頻發(fā)，其實很多項目表面光鮮，并不一定能賺到錢。楊總，目前您怎么看投資節(jié)奏的？
楊昆：我試圖從幾個方面回答這個問題。第一從技術(shù)角度，客觀來說大家都是學(xué)生物和醫(yī)藥背景的，過去十年包括未來十年，大概率還是一個醫(yī)療創(chuàng)新層出不窮的十年。所以很客觀的現(xiàn)象是經(jīng)常看到比如基因、NGS熱火一波，美國熱、中國也熱，正在擔(dān)心泡沫怎么辦，很快細胞治療來了，然后mRNA又來了，這就是一個創(chuàng)新涌現(xiàn)的科技階段。
第二，資本的角度。我2016年加入醫(yī)療投資行業(yè)，之前在企業(yè)里面做BD。回顧歷史上中國A股的醫(yī)療指數(shù)，有過三次調(diào)整。第一次是集采，第二次是2016-2017年臨床核查，第三次是大多數(shù)集采。醫(yī)療是剛需，只要預(yù)期拉長，必然會在醫(yī)療費用方面付出很多，無論是自費還是醫(yī)保。
第三，技術(shù)不斷地出現(xiàn)。整體的市場是往上的，短期會波動。大家要看淡這個波動，今天估值上百億、上千億，明天掉下去（也很正常），一定要活下去。無論從企業(yè)還是從投資人的角度，我覺得未來的前景還是非常好的，短期泡沫、波動不影響長期趨勢。
剛才李總提到了，今年很多資本包括LP，幾乎很少不投醫(yī)療的，無論在美國還是中國，這種狀態(tài)會持續(xù)一段時間。大家放松心態(tài)，從長遠角度看待這個問題。
抓大魚，如何在深水區(qū)里“避雷”
顧冠：怎么樣能夠抓住本質(zhì)，抓住優(yōu)秀的企業(yè)和創(chuàng)業(yè)家，一起對抗周期的變化，這個很關(guān)鍵。講到怎么樣尋找優(yōu)秀的項目，今天的主題是“水深魚大”，兩位很資深，從醫(yī)療投資角度談?wù)劊趺醋ゴ篝~，怎么在深水區(qū)里避雷？
楊昆：醫(yī)療整個賽道是水大魚大，我同意這一點。但是，如果細分醫(yī)療賽道再用這個邏輯的話就會出現(xiàn)“一窩蜂”的現(xiàn)象，PD1是“水大魚也大”沒錯，一百家進去就沒你什么事了。醫(yī)療一直是細分市場，要想做得好，無論是創(chuàng)業(yè)還是投資，唯一的目標就是怎么在細分市場上占據(jù)龍頭，或者占據(jù)一個顯著性的地位。回到細分市場就不是“水大魚大”的邏輯，一定要精挑細選，未來一定是細分領(lǐng)域細分地挖掘。
第一，現(xiàn)在中國醫(yī)療投資越來越回到Science，回到科學(xué)的基本面，而不是簡單的概念，也不是簡單的產(chǎn)品。所以出現(xiàn)了很多機構(gòu)跑到高校里面挖老師，這是一個好現(xiàn)象，當(dāng)然中國的生物技術(shù)發(fā)展也很不錯。
第二，回到行業(yè)本身。今天可能投醫(yī)療的很多從業(yè)者都是各個專業(yè)的博士、教授，大家看Science沒問題。但是有另外一個問題， 從Science到臨床，從臨床再到產(chǎn)品，又是另外一個層面的事情。從Science出發(fā)，但是要貫穿臨床和產(chǎn)業(yè)，從這個角度抓到一些真正的機會。
從投資的角度來說，越來越需要投資人賦能，沒有一個標的是完美的，尤其早期項目。所以對投資人的要求是在產(chǎn)業(yè)的積累，能否及時地找到資源。所以要做一些產(chǎn)業(yè)賦能的事情，一方面規(guī)避風(fēng)險，另一方面也能孵化出優(yōu)秀的企業(yè)。
顧冠：這個避雷寶典很關(guān)鍵，一點是團隊的搭建，怎么樣能夠系統(tǒng)地看整個行業(yè)的格局，而不是光從科學(xué)角度去看。第二，投后賦能，這也是魚養(yǎng)大的很重要的環(huán)節(jié)。李總，你怎么避雷？
李陽：回答這個問題核心是怎么篩選到最優(yōu)質(zhì)的潛在項目標的。我們對于生命科技賽道做得研究比較深，今天也可以跟大家做一些方法論的分享。核心通俗易懂，事+人。事放到咱們這個話題下，就是我們最關(guān)注的底層核心技術(shù)，未來的核心產(chǎn)品，以及滿足臨床需求的到底是什么。再結(jié)合我前面講的一定的前瞻性。我們特別重視行業(yè)研究，會有學(xué)術(shù)背景比較強的專職團隊，像雷達一樣定期在science、natural等期刊上刷，看最新的技術(shù)能夠衍生出什么樣的產(chǎn)品，哪些能滿足未被滿足的需求。首先要找到切入點，如果找到一些方向確實不錯，有可能投資已經(jīng)到了一定階段，適合我們?nèi)ノ锷珮说牡臅r候，就回到人。
人的方向也有一定的策略和方法論。醫(yī)療健康這個大賽道里，尤其以創(chuàng)新藥為例，所有這些創(chuàng)業(yè)公司十之八九來自于哪些領(lǐng)域？主要來自于三個方向：
一、科研背景的專家。從大學(xué)里面挖人，全球范圍內(nèi)頂尖的高校以及專門的研究院所、腫瘤研究中心，當(dāng)他們實驗室的研究工作進展到一定程度，可以商業(yè)化，可以去實踐的時候，可以轉(zhuǎn)化出一些創(chuàng)業(yè)的項目，而且這些往往是比較前沿的。
二、大廠出來的人。這里說的大廠不是互聯(lián)網(wǎng)的大廠，而是全球前十的生物醫(yī)藥研發(fā)企業(yè)，像羅氏、施貴寶、默克、禮來，這些世界頂尖的大藥企每年都是百億美金級甚至幾百億美金的研發(fā)投入，這樣的公司有研發(fā)總監(jiān)、首席科學(xué)家等等科研背景很強的人。但大廠也有它的問題，可能存在一些效率較低、資源比較浪費的情況，內(nèi)部推動項目立項過程很漫長，但是里面有一些做的不錯的人對自己的項目非常有信心，他也會選擇出來創(chuàng)業(yè)。
三、醫(yī)院里面的醫(yī)生。很多醫(yī)院里面的主任、專家一方面是醫(yī)生，另一方面他還有科研和教學(xué)，比如像國內(nèi)復(fù)旦大學(xué)附屬醫(yī)院，北京大學(xué)附屬醫(yī)院、清華大學(xué)附屬醫(yī)院，這里面的主任醫(yī)生往往是雙重身份，既有一線醫(yī)生的身份，也有學(xué)校里面教學(xué)研究的身份，他們出來創(chuàng)業(yè)最大的優(yōu)勢在于掌握著一線的臨床經(jīng)驗和資源，最深刻地了解一線臨床患者需求是什么，有哪些當(dāng)前的需求、痛點還沒有產(chǎn)品滿足，還沒有有效的治療手段解決問題。
從人的角度出發(fā)，我們的方法論一直以來致力于構(gòu)建這三方面的資源體系。從事和人兩個角度結(jié)合，我們確實能夠發(fā)現(xiàn)一些非常不錯的標的。
回到這個話題，如何抓大魚？大魚都是從小魚長出來的，從投資的角度來講，最有價值的是發(fā)現(xiàn)那些未來能夠長成大魚，但它還是小魚的時候，我們得有眼光和判斷能力。底層資源體系+專業(yè)團隊的評估判斷，我們是不是能夠選出那些現(xiàn)在還是剛剛出生的小魚，但是它將來有可能長成巨無霸、一條鯨魚，這是我們想做的事情。
顧冠：謝謝李陽總分享，干貨滿滿，都是方法論。我這邊補充一點，怎么樣抓魚和避雷，我自己的一個感受是，我們的生態(tài)圈價值非常大，生態(tài)圈里面優(yōu)秀的企業(yè)身邊有太多的牛人，所謂“六度分割理論”，通過我們的生態(tài)圈可以挖到非常有價值的人，跟他們相互了解，這對避雷很關(guān)鍵。
我們一期、二期基金最后投了30個項目，到了三期我們發(fā)現(xiàn)考察和投出項目的比例完全不一樣了，三期有不少從生態(tài)圈挖掘出來的機會，這個效率就非常高了，也是避雷很好的方式。
他們青睞這樣的創(chuàng)始人
顧冠：我們下面要說到的話題是投資“鐵三角”，投資要滿足很多條件，核心是鐵三角：行業(yè)、團隊、估值，估值大家是有共識的，行業(yè)大家也是有共識的，團隊我也想請教兩位，你們中意的創(chuàng)始人畫像特點是怎樣的？什么樣的創(chuàng)始人是你們堅決不會投的，想投的和不想投的。
李陽：我們對于團隊，尤其是創(chuàng)始人要求很高。在我們內(nèi)部對于每一個項目有非常嚴謹?shù)牧鞒獭淖钤缧袠I(yè)投研的同事找到項目立項，立項環(huán)節(jié)像臨床一二三期關(guān)注的重點不一樣。然后是看技術(shù)，再到風(fēng)控，風(fēng)控有財務(wù)背景、法務(wù)背景的關(guān)注公司的合規(guī)性和專利這些層面。如果我們風(fēng)控同事看完以后也沒有問題，就進入到投決階段，就是看人。看人過程中，創(chuàng)始人所占比例大概占70%，創(chuàng)始人之外的團隊30%，所以我們對創(chuàng)始人尤其是實際控制人，關(guān)注度會非常高。
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