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中芯國際近日發(fā)布的2025年第二季度財報顯示，其經(jīng)營業(yè)績超出了公司此前的預(yù)期。在8月7日盤后公布的財報中，中芯國際實(shí)現(xiàn)了22.09億美元的營收，同比增長16.2%，環(huán)比僅下降1.7%，優(yōu)于公司原先預(yù)計的4%-6%的下滑幅度。該季度的歸母凈利潤為1.32億美元，雖然較第一季度下降了29.5%，但毛利率達(dá)到了20.4%，同樣高于公司指引的上限。值得注意的是，中芯國際的產(chǎn)能利用率也攀升至92.5%，創(chuàng)下了近六個季度的新高。
然而，盡管中芯國際的財報表現(xiàn)略超預(yù)期，但市場對此似乎并不買賬。財報公布后的次日，中芯國際的A股和H股均出現(xiàn)下跌，其中A股低開2.9%，H股更是一度跌逾4%，市值單日蒸發(fā)超過200億元人民幣。這一市場反應(yīng)令人錯愕，而引發(fā)悲觀情緒的直接原因，是中芯國際在業(yè)績說明會中對未來經(jīng)營表現(xiàn)的預(yù)期指引。
中芯國際作為中國大陸最大的晶圓代工廠，在成熟制程方面有著顯著優(yōu)勢。然而，在2025年第二季度的財報中，其利潤端的表現(xiàn)卻未能滿足市場預(yù)期。本季度歸母凈利潤為1.32億美元，同比下降19%，環(huán)比下滑近三成，顯著低于市場普遍預(yù)期的1.67億美元。同時，管理層給出的第三季度毛利率指引為18%-20%，也低于買方模型中的預(yù)期值21%，這導(dǎo)致短線資金迅速減倉。
更深層次的問題在于中芯國際面臨的結(jié)構(gòu)性矛盾，即“量增價減”。雖然晶圓出貨量環(huán)比增長4.3%，但平均銷售單價卻下滑6.4%，這主要是由于8英寸低價產(chǎn)品占比提升，拉低了整體均價。與此同時，折舊與研發(fā)費(fèi)用的剛性上升也進(jìn)一步壓縮了盈利空間。
中芯國際的資本開支加速也加劇了市場的擔(dān)憂。2025年上半年，中芯國際的資本開支合計達(dá)到33億美元，其中二季度單季資本支出為19億美元，環(huán)比增長35%，全年計劃更是超過70億美元。這些資金主要用于北京、深圳兩座12英寸廠的產(chǎn)能爬坡。然而，在半導(dǎo)體周期復(fù)蘇仍顯脆弱、消費(fèi)電子庫存高企的背景下，市場擔(dān)心新增產(chǎn)能可能進(jìn)一步壓低價格，導(dǎo)致毛利率短期難以回升。
在中芯國際的電話會議上，管理層表示沒有漲價，平均售價（ASP）上升是因?yàn)楫a(chǎn)能較滿，12寸的晶圓沒有折扣了。同時，管理層也透露訂單目前高于產(chǎn)能，并表示會支持客戶保持其市場份額，進(jìn)行價格調(diào)整。然而，這一解釋并未能緩解市場的悲觀情緒。
從區(qū)域和下游結(jié)構(gòu)來看，中芯國際的中國區(qū)收入占比穩(wěn)定在84%，汽車與工業(yè)芯片收入占比升至10.6%，成為亮點(diǎn)。然而，智能手機(jī)和消費(fèi)電子合計仍占66%，需求疲軟直接拖累了ASP。美國關(guān)稅政策的反復(fù)也使得部分外資選擇先行避險。
盡管如此，仍有一些基金看好中芯國際。數(shù)據(jù)顯示，2025年二季度末，99家基金公司合計持有中芯國際A股4.74億股股份。同時，多家券商在點(diǎn)評中也維持了“中性偏積極”的評級，認(rèn)為市場過度反應(yīng)了短期盈利波動，而忽視了折舊高峰過后潛在的經(jīng)營杠桿。
從長遠(yuǎn)來看，中芯國際的產(chǎn)能利用率已經(jīng)重返90%以上，顯示出國產(chǎn)替代邏輯的深化。14nm及以下先進(jìn)制程訂單占比維持20%，也為中長期ASP修復(fù)保留了火種。然而，市場的不確定性仍然存在，特別是年末手機(jī)市場需求的波動可能對中芯國際四季度的業(yè)績產(chǎn)生影響。
在高盛和花旗等機(jī)構(gòu)的報告中，盡管對中芯國際的短期盈利波動有所擔(dān)憂，但仍認(rèn)為其受益于國內(nèi)內(nèi)包需求推動的高產(chǎn)能利用率，以及半導(dǎo)體需求的逐步復(fù)蘇。同時，這些機(jī)構(gòu)也看到了中芯國際產(chǎn)能使用率穩(wěn)固、客戶訂單強(qiáng)勁以及持續(xù)產(chǎn)能擴(kuò)張等正面因素。
然而，摩根大通在研報中則對中芯國際給出了“減持”評級，認(rèn)為由于去庫存和競爭加劇等因素，中芯國際短期內(nèi)可能面臨毛利和均價受壓的情況。該行預(yù)計中芯國際未來2至3年的資本開支仍將保持高位，達(dá)到70億至75億美元。
中芯國際在2025年第二季度的財報中雖然實(shí)現(xiàn)了略超預(yù)期的經(jīng)營業(yè)績，但市場對此反應(yīng)冷淡。在面臨結(jié)構(gòu)性矛盾、資本開支加速以及市場需求不確定性等多重因素下，中芯國際的長期價值將取決于其先進(jìn)制程爬坡與國產(chǎn)生態(tài)的深度綁定。
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